政策扶持云计算产业的力度与速度明显好于市场预期。去年10月，工信部与发改委联合印发《关于做好云计算服务创新发展试点示范工作的通知》，将北京、上海、深圳、杭州、无锡五个城市作为先行试点示范城市。时隔一年，今年10月，发改委针对五地云计算应用示范工程的首批近7亿元扶持专项资金已经下拨。

与此同时，工信部牵头的云计算“十二五”规划也在加快编制进程。据知情人士透露，虽然云计算的“十二五”规划编制工作才刚起步，但是工信部内部希望加快编制的进程，并希望与已经完成的物联网“十二五”规划一同面世。

据了解，编制中的云计算“十二五”规划，将重点鼓励云计算应用服务发展，并明确在资源、气候条件适宜的地方建设云计算数据中心，而非仅局限于现有5大试点城市，并主张对云计算给予财政支持。

服务商成最大受益者

发改委扶持北京、上海、深圳、杭州、无锡五个城市15个云计算示范项目的首批近7亿元专项资金日前已下拨。入选首批扶持资金的企业主要有联想、百度、腾讯、阿里巴巴、华胜天成（，）（600410）、华东电脑（，）（600850）、金蝶软件等企业分享了首笔资金。

据知情人士透露，资金集中于5个试点城市，各个入围企业获得的资金支持相对较大。由于云计算专项资金重点支持云服务领域，因而百度、阿里巴巴两互联网公司获得的资金支持力度更大，两公司获得的资金金额均超过1亿元。其余10家入围企业，大多获得1500万-2000万元的扶持资金。

该人士指出，从获得资金扶持的项目来看，面向中小企业的云服务提供商更受政策青睐。据了解，此次入围发改委专项基金的企业多是互联网公司，而计算机应用领域的金蝶软件、华胜天成、华东电脑之所以获得资金支持，也是因为其云服务多面向中小企业。

上海对申报云计算应用示范项目的企业设有较高的应用门槛，主要要求是：申报人应有明确的运营主体单位，并成功实现市场化运作，商业推广模式清晰，具备可行性方案，建成后系统服务覆盖不少于500家企业或1万个个人用户；云计算改造示范项目应具有典型的云计算技术架构，运用服务器虚拟化或桌面虚拟化技术，建成后系统客户端数量不少于100个；应用示范项目应在当年完成建设并正式上线运用等。

云计算“十二五”规划也将重点支持云计算服务。据权威人士透露，云计算“十二五”规划草稿已经形成，正在工信部内部征求意见，草稿中鼓励的云服务有：以百度为代表的公共云服务、电子政务服务和行业云服务。

或引爆万亿产业潮

“资金的下拨或触发云计算应用热潮。”业内人士指出，今年以来，“应用”将作为云计算的主要发展方向，急需通过一批具有引导性、示范性的产业示范项目来促进行业应用。

据了解，北京和上海已分别推出“祥云计划”和“云海计划”；上海市推进智慧城市建设2011-2013年行动计划，也将云计算列入重大专项之一；上海还发布了《上海市云计算产业基地财政扶持政策实施办法》，宣布设立云计算产业发展专项扶持资金。深圳在今年8月成立深圳云计算产学研联盟，并启动“鲲云计划”，预计到2015年，深圳将产生10家年销售收入超10亿元的企业，带动相关产业产值超过千亿元。无锡、佛山、杭州、成都等地也率先启动云计算基础设施、云计算服务平台和云计算产业园区建设。

据东方证券测算，预计未来五年，全国云计算产业链规模可能达到7500亿至1万亿人民币，有望占到2015年战略性新兴产业15%以上的产值规模。

如何寻找增值服务、探索盈利模式，是云计算能否在中国落地的核心问题，此次下拨的专项资金只是政策扶持引导资金，牵头企业和地方政府还需根据示范项目进度自筹资金。资料显示，华胜天成（600410）定向增发募投项目之一便是“云计算环境下的信息融合服务平台建设及市场推广项目”。

不过，云计算的全面推广尚需时间。有入围企业表示，由于行业标准缺失，市场上不同厂商所提供的云服务并不相同，甚至互不兼容。同时，企业在选择云计算服务时仍有一些顾虑，特别是安全性方面的考虑较多，目前大多数企业还不能将全部信任交付给服务提供商。

工信部电信研究院信息管理中心资源部主任汤刚认为，云计算应用成效将出现在“十二五”末，而云计算服务的大规模应用将出现在“十三五”期间。他认为，云计算是未来行业应用方向无疑，但目前国内尚没有成熟的盈利模式，如今政策先行，有望带动企业研发投入。

云计算中心遍地开花规划或建议“边缘化”

知情人士对中国证券报记者透露，正在制定的云计算“十二五”规划草案指出，发展云计算产业不局限于五大试点城市，鼓励资源、气候条件较好的地方政府搭建云计算数据中心。

各地争上云计算项目

国家发改委、商务部等八部门日前联合批复，要求北京市、天津市、上海市、重庆市等21个城市促进第三代移动通信网络、物联网、云计算等新一代信息技术的应用，壮大电子商务服务业，形成新的经济增长点。

业内人士指出，这意味着除了北京、上海、无锡、深圳、杭州5个云计算示范城市之外，还有多个城市有晋级为示范城市的可能。而且，出于吸引云计算企业的目的，更多的城市或考虑申报云计算示范城市。

事实上，自2009年开始，根据国家的战略决策，以数据中心建设为主的“硬体云计算”在全国各地迅速展开。除北京、上海等示范城市外，还有重庆的“云端技术”、广州的“天云技术”、天津的云计算平台“翔云”等非国家示范项目。据不完全统计，目前，全国各地政府已投资建设成规模的云计算中心超过10个。

数据中心或“边缘化”

“在遍地开花的云计算项目背后，也存在着诸多问题。”安信证券指出，由于缺乏国家层面的战略性布局，各地存在着不同程度的重复建设。

据业内人士介绍，一个“硬件云计算中心”仅基础设备投资就超过5000万元，其中还包括土地、人员等投入。以苏州打造华东最大数据中心为例，苏州国科数据中心总投资8.4亿元，建筑面积4.2万平方米，可配置4000个标准机柜。

但是，华东地区的无锡、上海也都是云计算示范城市。公开资料显示，上海黄浦新区国际云计算中心总建筑面积407万平方米，总投资800亿元，建设规划期为5年，最终达到千亿级规模；无锡也总投资7.5亿元建云计算项目。

目前国内的云计算中心多为国外的企业主导建设，软硬件设施多数采用国外的产品，利用率不是很高，大部分云计算中心还处于寻找业务模式状态。

工信部电信研究院信息管理中心资源部主任汤刚介绍，目前国内云计算概念的相关企业主要集中在应用领域，如果大量的建造数据中心，就需要采购国外硬件企业如惠普、戴尔以及软件集成企业如IBM等公司的产品，实际上不利于国内云计算企业的发展。

知情人士透露，对于数据中心的建设，云计算“十二五”规划将有统筹规划，或鼓励数据中心建设向内蒙古、黑龙江等能源丰富、气候适宜的地区倾斜。他指出，数据中心有10-20万台处理器，对电力、制冷都有要求。

不过，也有分析人士指出，由于行业标准尚未确立，加上带宽限制、人才制约，如果数据中心过度“边缘化”，并不利于云计算的产业化。

云计算概念公司一览

领域上市公司代码业务地址

基础设施

华东电脑（600850）600850云计算基础设计建设和运营服务上海

方正科技（，）（600601）600601服务器上海

浪潮信息（，）（000977）000977云海OS、云海集装箱数据中心济南

中兴通讯（，）（000063）000063云计算节点、服务器、存储系统深圳

鹏博士（，）（600804）600804新一代数据中心成都

应用平台

网宿科技（，）（300017）300017IDC数据中心、CDN网络加速上海

华胜天成（600410）600410系统集成解决方案和软件产品海淀区

用友软件（，）（600588）600588基于云平台的ERP软件海淀区

应用软件

焦点科技（，）（002315）002315本土领先的综合性第三方B2B电子商务平台南京

数字政通（，）（300075）300075国土资源部门数据同步和共享的电子政务平台海淀区

四维图新（，）（002405）002405动态交通信息服务及汽车导航设备朝阳区

东华软件（，）（002065）002065软件、硬件、系统集成、服务外包、新产品代理海淀区

生意宝（，）（002095）002095互联网信息服务、电子商务、专业搜索引擎和企业软件开发杭州

三五互联（，）（300051）300051通过Saas模式为中小企业提供信息化建设厦门

海隆软件（，）（002195）002195对日软件出口外包，谨慎布局云计算徐汇区

超图软件（，）（300036）300036地理信息系统平台软件商朝阳区

安全产品

卫士通（，）（002268）002268数据、网络、终端的安全产品成都

启明星辰（，）（002439）002439国家级网络安全应急服务支撑单位海淀区

华东电脑：目前未扭亏云计算是未来发展方向

2011年1-9月，公司实现营业收入12.44亿元，同比增长21.62%；营业利润207万元，去年同期为-463万元；归属母公司所有者净利润-597万元，去年同期为-811万元；基本每股收益-0.03元。

从单季度数据来看，2011年第三季度公司实现营业收入4.17亿元，同比增长26.48%；营业利润-326万元，去年同期为-244万元；归属母公司所有者净利润-325万元，去年同期为171万元；第三季度单季度每股收益0.02元。

营业收入保持增长，但仍未能扭亏。报告期内，公司业务主要由全资子公司和控股子公司完成，营业收入保持增长，符合我们的预期。公司未能扭亏的主要原因是全资子公司华普信息的计算机高端产品增值分销业务，经营状况未达预期。

公司综合毛利率和期间费用率都基本保持稳定。报告期内，公司综合毛利率同比增加了0.21个百分点至10.88%，基本保持稳定。报告期内，公司期间费用率同比增加了0.27个百分点至9.88%。其中，销售费用率同比减少了0.30个百分点至5.50%，管理费用率同比增加了0.03%至4.45%，财务费用率同比增加了0.53个百分点至-0.07%。

华讯网络资产注入静待证监会审核。华讯网络是国内主要网络通讯集成商之一。通过对华讯网络的资产重组，公司业务正由计算机系统集成向提供软件服务转变。预计并表华讯网络将增厚公司EPS0.54元。

成为发改委首批扶持的云计算企业。作为上海云计算的牵头企业，今年10月，公司获得发改委过千万的资金支持。公司已将打造云计算全产业链，成为云计算解决方案提供商和服务商作为未来主要的发展方向。

盈利预测及评级：我们预计公司2011-2013年的每股收益分别为0.10元、0.12元、0.15元，按10月25日股票价格测算，对应动态市盈率分别为225倍、184倍、149倍。基于公司未来优质资产注入的预期，我们维持公司“中性”的投资评级。

风险提示。重组整合的进度不达预期。

方正科技：2011年将是方正科技经营拐点凸显元年

投资逻辑

站在集团角度来看待方正科技未来发展，PCB业务将被重点扶持：“IT咨询”与PCB制造已成为方正集团未来发展的重要方向；而PC制造业务剥离促使方正集团加快PCB业务发展速度（去年15亿产值），从而填平由于PC业务剥离带来的收入缺口；

未来三年内，方正科技将成为实现集团PCB战略的主角：1、高起点，方正科技PCB业务在技术上一直保持全国领先态势，并初具国际竞争力；

2、高阶HDI板与高频背板将是智能终端繁荣的最大受益者，该产品产值较之封装基板大十倍；3、方正科技已实现高阶HDI板的技术突破，而珠海越亚的客户资源将助推其实现高端市场的突破。

2011年将是方正科技经营拐点凸显的起点：1、PC业务逐年剥离将减轻上市公司所承担的亏损额，提高业绩增速；2、公司已投资16.36亿元扩产PCB业务，这将带来将近17亿元产值（2010年其PCB业务产值不过15.33亿元），2011年已进入投产期，从而确保了公司未来三年PCB业务收入复合30%以上增长；3、新增产能集中在高阶HDI板与高频背板等高毛利率产品，加之珠海越亚的优质客户群，从而提升公司毛利率。

投资建议和估值

三年净利润复合增速30%，12年EPS0.161元：预计2011-2013年公司将实现净利润230.70、352.76和540.17百万元，同比增长-4.22%、52.91%和53.13%，按最新股本计算EPS为0.105、0.161和0.246元。

采用业务分拆估值方法，目标价3.94元，给予“买入”评级：预计2011-13年PCB业务贡献EPS0.093元、0.150元、0.234元，参考国内PCB上市公司的估值水平，给予3.74元目标价；预计2011-13年PC业务贡献EPS0.012元、0.11元、0.012元，参考联想集团（00992.HK）的估值水平，给予方正科技PC业务0.2元目标价，对应12年16.6倍市盈率。

风险

方正集团PCB经营重心转移至珠海越亚风险，毛利率下滑风险。

浪潮信息：浪潮之巅漫步云端

投资逻辑

我们认为浪潮信息将是政府、军队私有云的主要受益者：其一，云计算架构弱化了软硬件平台差异，这缩小了本土厂商与跨国企业在底层软件和高端硬件的差距，技术门槛的降低使得浪潮信息完全有可能以自主创新为主的方式实现云计算本土化的过程。其二，我们认为云计算在我国的首批投资主体主要是运营商、政府和军队，运营商推广的是公共云，强调是的网络容错性和业务稳定性，技术领先是拿单关键，外资厂商占据优势；而军队和政府首要强调的是信息安全的自主可控，在保证系统可靠运营的前提下，本土厂商具备先入优势，而浪潮信息凭借国资背景、多年的政府和军队资源优势、以及蝉联15年国产服务器龙头地位，将奠定它将是政府、军队私有云的主要受益者。

未来业绩增长点：短期取决于服务器销量的增长以及高端服务器比例提升带来毛利率提升；中长期取决于募投项目的成功推进，不但从技术层面实现从单纯服务器制造商到云计算综合解决方案提供商的升级与转变，更是盈利模式的重大转折，实现从卖硬件到卖方案、卖服务的质变，将开启公司未来发展的广阔空间。

业绩预测与估值

基于募投项目成功投产的前提下，我们预计2011-2013年公司实现收入分别为12.73亿元（增17.72%）、16.59亿元（30.34%）、22.95亿元（38.31%）。对应的EPS分别为2011年0.30元（134.36%），2012年0.50元（69.59%），2013年0.92元（83.40%）。

采用APV估值方法，假设资金成本为9.43%，净利润后续增长率为4%，公司的每股价值为32.45元。首次给予“买入”评级。

风险

如果募投项目没能如期推进，不排除2013年公司实际业绩将大幅低于预期的可能性。

中兴通讯：通信资本开支结构优化

研究结论：

预计通信行业明年资本开支发生结构性变化，TD和W网增长，C网持平、移动G网下降。我们估计明年通信行业资本开支温和增长，分结构来看，预计明年中移动的资本开支将更多向TD倾斜，G网投资有所下降。

中电信C网的资本开支基本持平。联通在W网的资本开支将有较大的增长（表1）。

资本开支的结构性变化利好中兴通讯。中兴在移动G网的份额相对较低（个位数），在移动TD网、电信和联通的份额相对较高（分不同制式，在15%-30%左右），因此，资本开支的结构性变化对中兴而言不啻是一个利好。而且，中兴国内业务的毛利率相当稳定，国内收入的提升对公司整体盈利能力提升明显（表2）。

4G投资带动设备行业进入新一轮景气周期，预期是中兴通讯面临的长期机遇。中兴在LTE上的技术积累深厚，占TDLTE基本专利的7%，LTE商用网及实验网的市场份额21%，有望充分享受到4G投资带来的新一轮行业景气周期，LTE建设是中兴面临的长期发展机遇。

公司股价安全边际充分。我们分析认为，公司股价的安全边际充分，前期三季报不达预期的利空已经释放。考虑到四季度国内业务收入的确认，以及LTE建设的长期机遇，我们认为中兴目前股价是中长期来看非常好的买点。预计公司股价催化剂包括：全球4G订单的突破、十二五通信产业规划的出台等等。

预计2011-2013年的EPS分别为1.00元，1.26元和1.56元。考虑到公司成长性和历史估值水平，给予公司11年30倍PE的估值水平，对应目标价30元，维持公司买入评级。

风险因素：大盘系统性风险，运营商资本开支低于预期。

鹏博士：公司战略布局清晰未来业绩有支撑

1.宽带接入业务将继续扩大规模，并购重组是扩大规模的一个手段。鹏博士目前的业务主要分成电信增值业务、安防监控、广告传媒三大业务板块。对于电信增值业务来说，其中的宽带接入业务发展空间较大，公司目前在北京地区已拥有上万商用客户，个人用户北京地区累计覆盖200多万户，其他地区累计覆盖300多万户。根据业务发展需要，公司会继续在合适的时机通过收购兼并的方式整合业内资源，加快全国业务的推进。

2.IDC业务稳步发展，是云计算业务发展的良好基础。公司的IDC业务通过数据中心扩容的方式得到稳步发展，由于对宽带资源的需求具有一定的地区不平衡性，公司的IDC业务除了参股子公司上海帝联的业务之外，主要集中在北京地区，市场需求较为充足。公司在北京地区的数据中心扩容对业绩的支撑效应将逐步体现。数据中心是云计算业务发展的基础，公司通过收购北京希望电脑技术有限公司45%股权、北京树蛙科技有限公司49%股权的方式为云计算业务的开展储备了技术基础。

3.2011年前三季度三项费用率同比略为降低，整体毛利率略有降低。公司2011年前三季度的三项费用率为14.34%，比去年同期的15.47%略有降低。公司2011年前三季度的整体毛利率为28.82%，比去年同期的32.27%略有降低。由于宽带业务规模的扩大，IDC数据中心的扩容，截止2011年三季度，公司的固定资产达到了10.66亿元，在建工程和工程物资分别为6.63亿元和0.94亿元，增长幅度较大。

4.公司的业务布局将为公司未来几年的业绩释放奠定良好基础。根据公司目前的业务布局和规划，我们预测公司2011-2013年的分别为22.4亿元、26.5亿元、35.6亿元，归属于母公司股东的净利润分别为2.71亿元、4.09亿元、5.98亿元，对应的EPS分别为0.20元、0.31元、0.45元。维持“推荐”评级。风险提示1.宽带业务的扩张速度不达预期。

网宿科技：引领互联网内容传播以网速发展

智能手机应用引领3G、4G网络数据流量爆发，用户活跃度倍增。近两年以iPhone和Android为代表的智能手机热销，其每年出货量由每年5千万部迅速提升至年销售2亿部。随智能终端的普及，传统的上网时间和地域得以突破。移动数据流量将保持年均140%以上的增幅，5年增长30倍，2015年达600万TB/每月。

云计算降低企业信息化门槛，CDN市场风起“云”涌。工信部发布十二五企业电子商务规划，至2015年80%以上企业将实现电子商务。受益于云计算大幅降低企业信息化门槛，更多企业将通过租用云计算服务开展其电子商务，给CDN（内容分发加速）带来更大的发展机遇。

CDN标本兼治，年市场增速60%。国内互联网用户的持续增加、用户带宽的逐步提升以及网站应用领域的拓宽，都在不断提升着互联网的数据流量，同时也加大了对互联网上网络传输和响应的挑战。国内主干网络的异构性使仅靠增加带宽无法根治跨地域的互联网数据传输的速度问题，而专业CDN服务是治标又治本的方法。远不及美国等成熟市场，中国CDN服务的渗透率只有10%，还处于发展期，预计年市场规模增速60%左右。

公司10年业绩下降因蓝汛依靠价格等方式抢夺市场，31%预计为CDN毛利率底部，新产品推广、三网融合带来跨运营商需求等都将帮助公司收入进一步增长，并实现毛利率V型反转。纳斯达克中国概念股频受狙击减低蓝汛冲销售额意愿；WSA的新产品技术优势实现高毛利的增长；公司CDN云分发获上海高新技术成果转化奖项，进一步拓展小、微互联网企业市场。

11-13年公司收入5.29亿、7.57亿、10.6亿，增速45.9%、43.1%和40.9%。

11-13年EPS分别为0.36、0.60和0.98元，对应的动态PE是41倍、25倍和15倍。综合考虑十二五规划重点布局企业电子商务的发展；公司长期受益于移动应用和云计算的发展；并且公司将迎来毛利率转折点，业绩或呈现爆发式增长，维持公司的“买入”评级。

风险提示：资金非理性地投入CDN市场；互联网行业再遇治理、整顿。

华胜天成：转型期收入与盈利暂背离关注云计算推广

规模扩张导致盈利收入现背离，毛利率略有下降。公司前三季度业绩实现了一定增长是由于公司的产品及服务进一步得到了客户的认可，仅第三季度的订单金额就达到了12.93亿元，同比增长了35.53%。这反映了在云计算的优先布局和稳定的客户优势基础上，公司产品正在从传统优势行业进行推广。前三季度净利润同比降低约26.68%，其中，净利润同比下滑-87.80%，除了因为市场竞争及新产品推广等因素导致的综合毛利率下降之外，货币政策偏紧导致客户赊销以及应收账款产生较大幅度的增加，由此带来的坏账准备计提大幅增加也对利润水平产生一定的影响。另外，前三季度公司产品综合毛利率为17.92%，同比下降1.88个百分点。其中，系统产品及系统集成服务毛利率为12.87%，同比降低0.63个百分点，这主要由于市场竞争激烈以及电信运营商集中采购增加等因素导致。专业服务业务的毛利率32.13%，与去年同期基本持平。软件及软件开发业务的毛利率为17.14%，相比上年同期23.18%下降近6.04个百分点，主要由于公司新研发及承接的基于云计算、移动互联网等技术的软件业务尚处于投入期，产品成熟度和规模效益还有待提升，预计随着产品技术的不断完善和市场份额的逐步提升，软件业务毛利率水平将得到有效改善。

规模扩张拖累利润，关注外延扩张协同效应发挥。1-9月公司销售费用同比增长12.59%，管理费用同比增长24.82%，期间费用的增长主要由于经营规模的持续扩大、收购广州石竹等公司带来的运营费用增加、为提高对新兴重点产品和重点行业的拓展力度，在研发及市场推广上投入的资源也大幅增长所致。此外，由于公司股权激励计划实施所产生的费用摊销相比上年同期增加约1265万元，也对运营费用的增加产生一定的影响；财务费用较上年同期大幅增加834万元，增长近1.6倍，主要由于公司业务规模扩大导致银行借款增加，带来利息费用支出大幅上升所致。关注未来公司能否通过顺利扩大云计算的营收规模，以及加速使得外延收购业务及时发挥整合效应，以摊低成本，尽快恢复盈利能力。

转型期经历业绩下滑阵痛，看好长期投资价值，维持买入。虽然目前公司仍面临着云服务前期投入过大、外延收购带来的运营费用的扩张，可能会使公司面临上市之后新的压力高点。但是鉴于公司在云计算领域预先布局的先发优势、具有战略性前瞻的外延收购布局，以及公司雄厚的客户基础和不断强化的品牌效应。维持原有的盈利预测，公司2011-2013年可实现的EPS分别为0.43、0.55和0.77元，分别对应33.53、24.86和18.73倍PE，合理价位为16.24元，对应2012年28倍PE，仍维持买入评级。

用友软件：与Atos建立合资公司开拓云计算市场

与Atos建立合资公司Yunano，开拓海外市场，试水云计算业务

据腾讯科技11月8日消息，UfidaInternationalHoldings（公司子公司）与Atos旗下子公司共同出资570万欧元组建合资公司Yunano开拓欧洲、中东、非洲以及中国云计算市场，其中Atos占股70%，用友占股30%，新公司总部设在法国。

对用友：快速进入海外市场，加强技术创新与合作

Atos是国际知名IT服务商，是主要的数据中心提供商，在全球范围内客户基础雄厚。通过合资，我们认为用友可以快速进入欧洲、中东和非洲市场，同时公司基于云平台的ERP软件将与Atos的数据中心创新整合，为客户提供安全的在线软件服务。

对Atos：增强Atos的亚洲发展战略

用友是中国最大的管理软件提供商，拥有120多万家客户。Atos一直希望打开中国市场，分享中国市场的成长机会。通过合资，我们认为Atos将增强其在亚洲，尤其是中国的发展战略，为用户提供更加丰富的云服务。

估值：重申“买入”评级，略下调目标价至29元

根据公司三季度业绩，我们略微下调公司2011/2012/2013年EPS预测至0.74/1.14/1.58元（原为0.80/1.18/1.64元）。参考行业内可比公司2012年市盈率，我们给予其2012年25倍市盈率，得到目标价29元。

焦点科技：增速略有放缓长期前景光明

受累中小企业外贸收缩，三季度收入增速放缓国内银根收紧带来中小企业资金链紧张，为保证资金周转，大量中小企业收缩对外贸易业务，造成焦点科技中小企业客户的发展客户压力增加，三季度公司英文版收费用户数仅增长7位，达13330位，增速创下09年以来历史新低。

公司收入增速也有所放缓，第三季度同比增长21.%，拉低前三季度增长速度。

防御性销售策略，拉低销售费用，提升净利润率2.7个百分点为应对市场整体增长放缓带来的负面压力，公司在三季度减慢了营销渠道的扩张力度。同时，公司积极的费用管理策略，带来三项费用率略有下降，从而推升公司净利润率达到42.7%，环比上升2.7个百分点。

趋势判断：长期受益于B2B模式演化，增值业务叠加推升ARPU随着B2B电子商务企业的成熟，公司对传统领域的渗透持续加深，商业模式面临由信息汇集向全产业链渗透的演化，带来行业长期利好。与之对应，公司的增值业务持续推出，B2B网络平台、保险代理、物流已逐渐形成公司的三家马车。多层次叠加的增值服务有助于ARPU值的持续提升。

维持“推荐”评级

短期公司受外贸出口景气度下降影响，盈利增速将略有放缓，长期发展空间广阔。我们下调对公司的盈利预测，预计20112年每股收益为1.67元和2.16元，对应当前股价2011年和2012年的市盈率分别为25.7倍和19.8倍，维持“推荐”评级。

数字政通：城市信息化加速公司业务增长

2011年三季度，公司实现营业收入4374.95万元，同比增长31.8%；营业利润1255.56万元，同比增长58.64%；归属母公司所有者净利润1302.77万元，同比增长15.07%；基本每股收益0.16元/股。

承接项目增加，营业收入稳步增长。报告期内，公司承接项目较去年同期有所增加，第三季度完成项目增加，使公司第三季度的确认收入较去年提高31.8%。

公司综合毛利率略有降低。公司三季度综合毛利率为60.5%，同比降低了0.5个百分点，原因是公司新增项目增加，使公司项目人力投入以及对软硬件代购投入增加所致。

期间费用率有所降低。报告期内，公司期间费用率同比减少5.6个百分点至32.82%。主要原因是报告期内公司财务费用由于募集资金存放在银行的利息大幅增加所致。报告期内，公司财务费用为-763万元，同比增加522.46%。销售费用和管理费用由于项目的增加而均有一定程度上升，其中销售费用率为22.5%，同比增加0.9个百分点；管理费用率为27.7%，同比增加7.2个百分点。

新增项目增加，公司业务保持快速增长势头。2011年三季度，公司中标及签署协议总额实现5811.58万元，比去年三季度增长64.30%。其中，在数字化城市管理领域，公司承接了宁波市、宜宾市、连云港（，）（601008）市等8个市县区的数字化城市管理项目，并为克拉玛依市、烟台市、北京海淀区、天津经济技术开发区等市区提供数字化城市管理软件升级服务；在规划和国土资源管理领域，公司承接了云南省国土资源厅、广东省韶关市国土资源局等单位的项目；在信息采集领域，公司承接了天津市、宁波市、威海市、繁昌县等市县区的信息采集项目。业务的不断增加，体现出目前城市信息化的需求正在不断扩大，公司有望借助城市信息化的推进，扩大自身的业务规模，实现业务的迅速扩张，最终实现业绩的快速增长。

盈利预测：预计公司2011-2013年的每股收益分别为0.94元、1.22元和1.64元，按10月21日股票价格测算，对应动态市盈率分别为22倍、17倍和13倍。公司业务保持快速发展，我们看好未来公司的盈利能力，上调公司至“增持”的投资评级。

风险提示：城市信息化推进速度降低的风险、技术人员流失的风险。

四维图新：今年稳健增长看好长期发展

车载导航地图增长有所恢复。三季度我国乘用车销量要明显好于二季度，而且受地震影响的日系车销量已从6月底开始恢复，因此我们认为公司三季度的车载导航电子地图销售已开始恢复增长。全年，我们预测乘用车销量同比增长10%，导航装载渗透率上升到7.5%，那么公司今年车载导航电子地图业务收入将同比上升15.8%。

GPS手机全年将保持较高增长率。从三季度来看，我们认为公司GPS手机业务仍保持稳定的增长。四季度，公司对诺基亚手机销售将执行折扣优惠价格，而且诺基亚手机受到苹果、Andriod手机的影响，销售有所放缓，因此我们认为公司四季度GPS手机业务的增速将下降。但是全年来看，由于上半年的高速增长，公司全年GPS手机业务仍将保持较高增长率，我们预期全年公司消费电子业务将实现50%的增长。

增值税退税和期间费用率下降有望拉升公司全年净利率。前三季度，由于软件增值税优惠政策相关细则暂未出台，公司没有增值税退税，致使公司营业外收入大幅下降，公司净利润增速明显低于收入增速。我们认为随着年底增值税退税的落实，公司净利率将得到提高。前三季度，公司管理费用率为42.4%，比上年同期下降约3个百分点，我们认为随着收入规模的不断扩大，公司期间费用率的下降有望持续。由于募集资金存款利息增加，公司财务费用大幅下降，也将拉升公司的净利率。

看好公司长期发展趋势。公司所处的导航电子地图产业是一个新兴产业，应用领域广泛，未来发展前景广阔。而且该行业具有资金密集、技术密集、劳动密集的特性，具有较高的护城河，后进入的企业难以和先进入的企业竞争，因此公司将充分享受行业的增长，我们看好公司长期发展趋势。而且公司的动态交通信息业务将逐步开始盈利，Telematics新业务也开始启动，未来这些新业务也将成为公司增长的动力。

盈利预测与估值。由于汽车销量的增速低于我们之前的预期，我们将下调公司全年的盈利预测，我们下调公司2011年EPS至0.69元（原预测为0.73元），相应下调2012年、2013年EPS至0.94元、1.22元（原预测为1.03元、1.34元）。考虑公司的长期成长性和所处的寡头垄断地位，给予公司2011年40倍PE，对应目标价27.42元，维持公司增持评级。

风险因素：汽车销量增长低于预期；诺基亚手机销售下降。

东华软件：稳健增长的系统集成龙头

东华软件是国内系统集成行业最优秀的企业之一，公司业务涵盖多种应用与技术平台，用户遍布电信、电力、政府、金融等行业。

销售能力突出和行业经验丰富是公司的2大优势。公司以销售部门为核心组织运营，销售人员的薪酬在行业内属于上游水平，而销售人员能够创造的利润以及效率也保证了公司订单的持续增长。近年来，公司不断在各地开设分公司和子公司，力图将销售和服务本地化，能够对客户的需求做出更快的反应。公司多年来专注于下游行业的系统集成业务，使得公司对这些行业客户的IT需求非常了解，丰富的行业经验能够令公司以更低的成本更好的满足客户的项目需求。公司目前在代码复用方面已经做了较多的积累，将同行业客户的信息系统尽可能子系统化，模块化，以备最大程度的复用。

出色的成本控制能力是公司的核心竞争力。公司的编码人员薪酬处于行业平均水平，并通过和重点高校的计算机专业成立实习培训基地等方式，迅速发掘和培养梯队人才。另外，公司近年来不断在人力成本相对低廉的中西部地区增设子公司和分公司，以期进一步压缩人力成本。公司力争在控制人力成本的前提下，不断壮大研发人员规模。

随着公司总市值和收入规模的不断增长，兼并收购对于公司业绩和市值的贡献将不断减小，未来公司的发展重点还是在内生式增长。

我们预计东华软件2011年到2013年的每股收益分别为0.82元，1.08元和1.41元。我们给予公司2011年28倍动态市盈率，6个月内合理价值应为22.96元，我们给予其“推荐”的投资评级。

三五互联：营业收入继续大幅增长

2011年1-9月，公司实现营业收入1.91亿元，同比增长72.35%；营业利润2，311万元，同比下降16.38%；归属母公司所有者净利润1，689万元，同比下降35.17%；基本每股收益0.11元。

从单季度数据来看，2011年第三季度公司实现营业收入7，583万元，同比增长91.67%；营业利润746万元，同比下降9.38%；归属母公司所有者净利润399万元，同比下降56.17%；第三季度单季度每股收益0.02元。

公司营业收入继续保持大幅增长。报告期内，公司营业收入大幅增长主要来自两方面因素。一方面公司原有的网站建设业务继续保持较快增长；另一方面，受益于通过收购亿中邮和中亚互联，新增了软件产品销售和移动电子商务两个新业务带来的收入增长。公司积极把握移动互联网带来的发展机遇，以外延式发展适应客户需求、提升市场占有率，值得我们期待。

公司综合毛利率下滑，期间费用率上升。报告期内，公司综合毛利率同比减少了7.23个百分点至72.14%，主要是由于新增的软件产品销售和移动电子商务的毛利率水平低于原有业务。报告期内，公司期间费用率同比增加了5.48个百分点至56.13%。其中，广告费用和销售人员薪酬福利的增加导致销售费用率同比增加了2.33个百分点至42.77%；管理费用率同比增加了2.55个百分点至16.72%，主要由于研发投入的增长和管理人员薪酬的增加导致财务费用率同比增加了0.60个百分点至-3.36%。

投资新型智能移动互联网终端项目。2011年9月，公司拟使用募集资金1亿元投资建设“天津三五互联新型智能移动互联网终端一期项目”，目的在于提升公司移动智能终端产品的研发与销售，为把握移动互联网的发展机遇奠定基础。

估值与投资建议。我们预计公司2011-2013年的每股收益分别为0.21元、0.26元和0.31元，以10月25日的收盘价计算，对应的动态市盈率分别是46倍、37倍和32倍，维持“中性”的投资评级。

风险提示：外延式发展不确定性风险。

海隆软件：加大欧美业务开拓谨慎布局云计算应用

投资要点

事件：海隆软件11月11日发布对外投资公告，江苏海隆拟以约150万人民币、及约250万人民币的自有资金分别增资易达康软件及易达康信息。结合11月11日我们对公司的调研情况和公开资料，对本次投资方案点评如下：

刘云程夫妇持有易达康软件、易达康信息100%股权，为增资前实际控制人：

易达康软件前身为群光软件（南京）有限公司，由台湾群光电子和台湾蓝天电脑公司于2000年9月设立，公司以研发电子商务相关的自有产权软件为主，发展方向是成为中国区最大的电子采购/供应商管理系统数据交换服务平台，目前服务IBM、肯德基、必胜客、台湾豪玮、香港AT&；T、中山移动、江苏无线电管理局等。

易达康信息主要从事跨国公司及电信领域的ERP开发、SAPERP的部署实施及其他应用软件的外包服务，人员规模100人左右，主要客户有IBM、肯德基、必胜客、苏源信息、中石化、联想等。

易达康软件的影响：根据我们判断，决定被投资方主要经济价值的“云计算应用产品”还未形成无形资产，本次海隆对易达康软件的增资不仅仅是纯粹的财务投资行为，而是公司谨慎布局云计算应用，尝试和被投资方协同开发、增值共赢的长远打算，短期内其风险和收益均不会对海隆主营产生重大影响。

易达康信息的影响：根据行业经验，我们合理假设易达康信息的人均营收25万，净利润率12%，当期35%的权益会带给海隆软件35%*（100*25*12%）/1.12亿股本=0.0094元的EPS增厚；尽管暂时对整体业绩贡献有限，我们判断公司在肯定被投资方实际经营状况和人力资源储备情况后，会进一步获得控股地位（本次增资后海隆将占有2/5的董事会席位），若完全控股，并表后产生0.028元的EPS增厚。

关键营销人员的获得：易达康创始人、原董事长刘云程先生历任DEC高级经理、IBM电信行业高级经理、IBM全球咨询中心高级咨询顾问、IBM中国研究中心副主任，本次增资后，刘先生将进入海隆软件欧美事业部任总经理职务，我们认为公司欧美业务的开展获得关键营销人员，后续业务有望打开局面；

盈利预测及投资建议2011-2013年每股收益分别为0.63、0.83、1.15元，合理价位22.08-25.76元，维持强烈推荐评级。

超图软件：行业应用是动力云技术将成为重要构成

2011年三季度，公司实现营业收入1.6亿元，同比增长41.27%；营业利润1091.28万元，同比增长974.6%；归属母公司所有者净利润1431.1万元，同比增长5.31%；基本每股收益0.12元/股。

营业收入稳步增长。报告期内，营业收入较去年有较大幅度提高，一方面是由于公司加强了营销力度，另外一方面是由于公司收购了超图日本株式会社，因此今年并表数据增大所致。

公司综合毛利率和期间费用率均有所降低。公司三季度综合毛利率为73.8%，同比增加了4.6个百分点。我们认为毛利率的增加主要原因是公司所签订单中第三方产品和服务采购比例降低所致。期间费用率为62.9%，同比增加了0.3个百分点。其中销售费用同比增长28.07%，管理费用同比增长52.48%，原因是公司业务规模扩大，业务量增加导致的费用增加。

行业应用是短期未来公司增长的主要动力。短期来看，行业应用是推动GIS市场增长的主要动力，尤其是数字城市、水利、气象等行业的GIS建设有加速迹象。9月末，公司承接了西安数字化城市项目，合同金额约为3500万。长期来看，我们认为向商用和个人用户市场的拓展将是公司的主要发展方向。

云技术将成为公司未来发展的重要组成部分。随着“云计算”十二五规划草案的初成，云技术得到政策扶持已成为必然，预计发改委今年将设立专项基金投入约8亿元用于扶持云计算师范城市。未来预估国内云计算市场至2013年将超过1000亿元。公司正在大力发展云计算业务，目前已经推出云服务门户，公司有望借助政策的有利扶持，实现业绩的快速提升。

盈利预测：预计公司2011-2013年的每股收益分别为0.47元、0.65元和0.89元，按10月21日股票价格测算，对应动态市盈率分别为40倍、29倍和21倍。我们看好公司数字化城市项目的发展，未来业绩有望超预期，因此我们维持公司“增持”的投资评级。

风险提示：技术人员流失风险，政策扶持力度不足的风险。

卫士通：行业化与集成化模式驱动公司快速增长可期

细分业务增长良好，费用率明显下降

分业务来看，公司安全集成与服务业务增长最为迅猛，增速达到118%，说明用户不仅需要单独的安全产品与服务，还需要一体化的整体解决方案，这也是安全市场发展的趋势；单机产品增长62%，一方面是受到集成业务的带动，另一方面是由于政府与垄断行业加快了设备更换与应用系统的建设步伐；系统产品下滑11.4%，在营收中的占比进一步降低。

报告期内综合毛利率保持稳定，其中安全集成与服务业务由于集成占比的提高而导致毛利率大幅下滑33.7%，但其他业务盈利能力的提升抵消了这一影响。费用率有较为明显的下滑，由去年同期的62.9%降至54.5%，这也是公司净利润大幅上升的重要原因。

行业化与集成化的发展模式有利于增强客户黏性和盈利能力

行业化和集成化是公司业务发展的主要模式。从下游各行业来看，政府与军工行业存在着分级保护系统建设的强劲需求；电力行业的智能电网建设、二次防护系统的建设也需要大量安全产品与设备，公司在其中提供了一些独有产品；而在金融行业，随着银行卡的EMV迁移，公司主机加密设备会迎来新的销售机遇。我们认为国内安全市场此前产品同质化现象严重，导致竞争激烈和盈利能力不足，而通过行业化与集成化的方式可以有效增强自身产品与服务的针对性，从而有效增强客户黏性和盈利能力。

给予买入评级，目标价23.7元

我们预计2011-2013年公司EPS分别为0.56、0.79和1.04，复合增速达到40%。我们认为公司下游行业信息安全需求强烈，而行业化与集成化的发展道路有利于公司增强盈利能力，因此给予买入评级，目标价23.7元。

风险提示：

小非减持对股价带来的波动风险。

启明星辰：信息时代的安全使者

网络犯罪高发催生行业快速成长。近些年来，全球网络威胁持续增长，各类网络攻击和网络犯罪现象日益突出，带动了全球信息安全市场稳步增长。2010年全球信息安全市场规模约为695亿美元，行业增速连续稳健提升。国内方面，2010年国内信息安全市场规模达到109.63亿元，较2009年增长18%，增速进一步提升。

产品优势铸就公司龙头行业地位。2010年在IDS/IPS、UTM、SOC三大关键市场，启明星辰均以第一名的成绩摘得桂冠，市场占有率分别为16.1%、15.3%和15.8%。其中，启明星辰已经连续八年稳居IDS/IPS市场占有率第一的位臵，UTM产品连续四年稳居国内品牌市场占有率首位，SOC也连续三年保持市场占有率第一。

技术优势打造公司强势竞争力。公司的网络攻防技术研究团队--积极防御实验室（ADLab）是国内信息安全业内最早成立的攻防技术研究实验室之一。2008年公司发布基于多核架构的万兆UTM平台，这是国内首家突破万兆级技术难题的企业；2010年，公司相继发布了12000D和12000E更高端型号，最大可扩展到8个万兆接口，技术优势十分明显。

外延式扩张打造聚合效应。公今年6月份，公司发布公告，收购网御星云100%的股权，这起并购对于启明星辰来说，开启了公司外延式扩张的道路，对于行业来讲，是行业内强强合并、行业不断进行整合的标志性案例。收购后，公司与网御星云能够实现核心技术、产品和客户方面的高度互补，有望帮助公司进一步扩大市场份额，取得竞争优势。

盈利预测。我们预计公司2011-2013年的收入分别达到5.64亿、7.35亿和9.21亿元，相应地净利润也会快速增加，分别达到0.98亿、1.35亿和1.59亿元，对应的EPS分别为0.50元、0.68和0.80元，我们给予公司6个月的27元的目标价，首次给予“强烈推荐”的投资评级。